Model Stock-to-Flow, stworzony przez anonimowego analityka PlanB w 2019 roku, przez długi czas był jedną z najczęściej omawianych prób matematycznej wyceny Bitcoina na podstawie jego rzadkości. Jego założenie wydawało się przekonujące: im mniej nowych BTC trafia na rynek w stosunku do już istniejącej podaży, tym wyższa powinna być wartość aktywa. Każdy halving zmniejsza emisję nowych monet o połowę, dlatego wskaźnik Stock-to-Flow rośnie, a wraz z nim, zgodnie z modelem, powinna znacząco wzrastać również cena Bitcoina.
Po halvingu w 2024 roku Stock-to-Flow otrzymał możliwość przejścia kolejnego poważnego testu. Do 2026 roku zgromadzono już wystarczająco dużo danych, aby ocenić, jak dobrze model opisuje obecny cykl. Odpowiedź okazała się niejednoznaczna. Założenie dotyczące wpływu ograniczenia podaży na długoterminową wartość Bitcoina zachowało pewną logikę, jednak zdolność S2F do dokładnego prognozowania poziomów cenowych ponownie stanęła pod dużym znakiem zapytania.
Jak działa Stock-to-Flow
Stock-to-Flow oblicza się jako stosunek istniejących zasobów aktywa do jego rocznej produkcji. Im wyższy współczynnik, tym trudniej szybko zwiększyć podaż. Właśnie dlatego wskaźnik ten tradycyjnie stosuje się do rzadkich aktywów surowcowych, przede wszystkim do złota.
PlanB przeniósł tę logikę na Bitcoina. Emisja BTC jest z góry określona przez protokół, a mniej więcej raz na cztery lata nagroda dla górników zmniejsza się o połowę. Po halvingu w kwietniu 2024 roku nagroda za blok spadła z 6,25 do 3,125 BTC, co znacząco ograniczyło liczbę nowych monet trafiających do obiegu.
W 2026 roku wskaźnik S2F Bitcoina znajduje się mniej więcej na poziomie 115–120, chociaż konkretna wartość zależy od zastosowanej metody wygładzania. Dla porównania przed ostatnim halvingiem był on mniej więcej dwukrotnie niższy. To właśnie ten wzrost rzadkości stanowi fundamentalną podstawę optymistycznego scenariusza modelu. Jeden z aktualnych trackerów S2F wskazuje modelową wartość Bitcoina na poziomie około 390 tys. USD, czyli znacznie powyżej rzeczywistej ceny rynkowej.
Co wydarzyło się po halvingu w 2024 roku
Po halvingu Bitcoin rzeczywiście kontynuował wzrost i w październiku 2025 roku ustanowił nowy historyczny rekord powyżej 125 tys. USD. W pewnym stopniu odpowiada to podstawowej logice Stock-to-Flow: ograniczenie nowej emisji zbiegło się z nowym okresem wzrostu ceny.
Jednak później pojawił się problem. Jeśli S2F traktować właśnie jako model cenowy, a nie jako ogólną koncepcję rzadkości, Bitcoin powinien znajdować się znacznie wyżej. Tymczasem w 2026 roku BTC przeszedł poważną korektę i latem był notowany głównie w przedziale 60–70 tys. USD. Na początku września cena odbudowała się do około 78–80 tys. USD, ale nadal pozostawała daleko poniżej poziomów wynikających z większości wersji Stock-to-Flow.
Na przykład jedno z wyliczeń z lipca 2026 roku wskazywało modelową wartość na poziomie około 209 tys. USD przy rzeczywistej cenie wynoszącej około 66 tys. USD. Różnica przekraczała 68%. Inne implementacje S2F wskazywały jeszcze wyższe poziomy teoretyczne.
To właśnie ta rozbieżność stała się głównym argumentem krytyków modelu w obecnym cyklu.
Dlaczego model ponownie odbiegł od rzeczywistej ceny
Podstawowy problem Stock-to-Flow polega na tym, że koncentruje się on niemal wyłącznie na podaży Bitcoina, podczas gdy cena kształtuje się jednocześnie pod wpływem popytu i podaży.
Halving rzeczywiście zmniejsza liczbę nowych BTC otrzymywanych przez górników, jednak nie gwarantuje, że inwestorzy jednocześnie zwiększą skalę zakupów. Popyt zależy od wielu czynników, których formuła S2F bezpośrednio nie uwzględnia:
-
globalnej płynności dolarowej i stóp procentowych;
-
popytu ze strony inwestorów instytucjonalnych i funduszy ETF na Bitcoina;
-
kondycji rynku akcji i nastawienia inwestorów do ryzyka;
-
regulacji dotyczących kryptowalut;
-
przepływu kapitału między Bitcoinem, złotem, akcjami i innymi aktywami;
-
zachowania długoterminowych posiadaczy oraz dużych właścicieli BTC.
Stało się to szczególnie widoczne w 2026 roku. Bitcoin okazał się wrażliwy na oczekiwania dotyczące decyzji Rezerwy Federalnej, inflacji oraz sytuacji na globalnych rynkach. Na przykład wrześniowe odbicie BTC następowało na tle zmieniających się oczekiwań dotyczących polityki pieniężnej Stanów Zjednoczonych.
Stock-to-Flow praktycznie nie jest w stanie wyjaśnić takich ruchów, ponieważ polityka pieniężna ani popyt inwestycyjny nie występują w jego podstawowej formule.
Czy oznacza to, że PlanB zrezygnował z S2F
Nie. PlanB nadal uważa Stock-to-Flow za użyteczny model również w 2026 roku. Co więcej, jego własna strona internetowa wciąż przedstawia S2F jako podstawowe narzędzie analizy długoterminowej wartości Bitcoina.
PlanB nie uważa również historycznego maksimum z października 2025 roku za ostateczny szczyt obecnego cyklu. Latem 2026 roku dopuszczał możliwość, że Bitcoin może nawet tymczasowo spaść poniżej ceny zrealizowanej wynoszącej około 53 tys. USD, a następnie mimo wszystko ustanowić nowe maksimum. Jego bardziej optymistyczny scenariusz zakłada możliwość wzrostu BTC do znacznie wyższych poziomów, nawet do około 500 tys. USD w ramach obecnego cyklu.
Jest to ważny aspekt przy ocenie S2F. PlanB zazwyczaj traktuje model nie jako narzędzie do prognozowania dokładnej ceny na konkretną datę, lecz jako długoterminowy przedział, od którego Bitcoin może znacząco się odchylać.
Jednak właśnie w tym miejscu pojawia się problem metodologiczny: im szerszy zakres dopuszczalnych odchyleń i im więcej czasu pozostawia się cenie na powrót do poziomu wynikającego z modelu, tym trudniej zweryfikować jego błędność.
Główny problem Stock-to-Flow ujawnił się już w poprzednim cyklu
Obecna rozbieżność nie jest pierwszą. Już w 2021 roku Stock-to-Flow przewidywał znacznie wyższe ceny, niż rynek był w stanie osiągnąć. W tamtym czasie PlanB publikował scenariusze, zgodnie z którymi Bitcoin miał kończyć poszczególne miesiące na poziomach znacznie wyższych od rzeczywistych wartości. W listopadzie 2021 roku zamiast oczekiwanych poziomów około 98 tys. USD BTC zakończył miesiąc w okolicach 57 tys. USD, a w 2022 roku spadł nawet poniżej 16 tys. USD.
Po tych wydarzeniach trudniej było twierdzić, że istnieje stabilna matematyczna zależność między wzrostem Stock-to-Flow a konkretną wartością rynkową BTC.
Cykl 2024–2026 jeszcze bardziej pogłębił te wątpliwości. Nowy halving rzeczywiście zbiegł się z kolejnym historycznym maksimum, jednak skala wzrostu okazała się znacznie mniejsza, niż zakładały najbardziej optymistyczne interpretacje modelu.
Gdzie Stock-to-Flow nadal pozostaje użyteczny
Całkowite odrzucenie S2F również byłoby niewłaściwe. Model bardzo dobrze ilustruje jedną fundamentalną cechę Bitcoina — przewidywalne zmniejszanie tempa nowej emisji.
W przeciwieństwie do większości aktywów finansowych podaż BTC można stosunkowo dokładnie obliczyć na dziesięciolecia naprzód. Jeśli popyt pozostaje stabilny lub rośnie, zmniejszenie liczby nowych monet rzeczywiście wywiera długoterminową presję na podaż.
Dlatego Stock-to-Flow lepiej postrzegać nie jako kalkulator przyszłej ceny, lecz jako model rzadkości. Pomaga on zrozumieć, dlaczego halvingi mają znaczenie ekonomiczne i dlaczego Bitcoin z czasem staje się aktywem o bardzo wysokim stosunku istniejącej podaży do nowej emisji.
Problemy zaczynają się wtedy, gdy na podstawie tej zależności próbuje się wyprowadzać dokładne poziomy 200 tys., 500 tys. USD lub wyższe.
Czy S2F przetrwał cykl 2024–2026
Według stanu na wrzesień 2026 roku trafniej byłoby powiedzieć, że Stock-to-Flow częściowo przetrwał kolejny cykl jako koncepcja, ale znacznie gorzej poradził sobie jako model cenowy.
Po halvingu Bitcoin rzeczywiście ustanowił nowe historyczne maksimum, dlatego ogólna idea związku między rzadkością a długoterminowym wzrostem nie wydaje się obalona. Jednak rzeczywista cena BTC ponownie znacząco odbiegła od wartości wynikających bezpośrednio z S2F. Przy cenie około 78 tys. USD niektóre obecne wersje modelu wskazują wartość rzędu kilkuset tysięcy dolarów.
W rezultacie główny wniosek z obecnego cyklu jest taki, że rzadkość Bitcoina ma znaczenie, ale sama rzadkość nie wystarcza do określenia jego ceny. Halving zmienia podaż, jednak popyt kształtują stopy procentowe, płynność, kapitał instytucjonalny, zachowanie inwestorów oraz kondycja światowej gospodarki.
PlanB nadal dopuszcza możliwość, że pozostała część cyklu pozwoli Bitcoinowi zbliżyć się do wartości wynikających z S2F. Do kolejnego halvingu, oczekiwanego mniej więcej w 2028 roku, rzeczywiście pozostaje jeszcze czas na realizację takiego scenariusza. Jednak im dłużej rzeczywista cena utrzymuje się znacznie poniżej linii wynikającej z modelu, tym trudniej traktować Stock-to-Flow jako samodzielne narzędzie prognostyczne.
Dlatego w 2026 roku model S2F lepiej postrzegać nie jako wzór pozwalający przewidzieć przyszłą cenę bitcoina, ale jako jeden ze sposobów pomiaru jego zaprogramowanego deficytu. W tej roli model PlanB zachowuje sens, jednak przy podejmowaniu praktycznych decyzji – na przykład gdy inwestor planuje zakup bitcoina lub wymianę kryptowaluty – nie należy kierować się wyłącznie wskaźnikiem S2F. Jako precyzyjna prognoza cenowa wyniki modelu w obecnym cyklu wydają się na razie znacznie mniej przekonujące.
